私有化退市潮兴起？中国企业巨头接连从美国私有化退市

峻熙个体农场

以往，带有国外资本的中国公司不得在国内登记注册。因此从2000年初，有很多公司选择在开曼群岛注册公司，随后前往香港或美国上市。

然而2008年以来，我们看到这一趋势有扭转倾向。经济危机后，中国政府放宽了国内上市要求，并鼓励企业回国发展。与此同时，这之中有许多企业对他们在美国的估值表示不满。

私有化退市潮兴起

具体来看，2015年起，私有化退市潮兴起。其中很明显的一点是，买方通常是上市十余年的公司。这些公司的创始人往往是其控股股东、董事长或行政总裁。他们与其他长期股东或私募机构联手（或是单干）进行收购。

由于这些公司在开曼群岛注册，而开曼群岛对公司管制的规则相当宽松，或者说公司的管制规则在很多方面更注重公司而不是股东，因此这些创始人有机会利用他们的控股投票权推动特别股东大会批准交易，而不会遭到小股东的阻碍。

原则上，他们只需三分之二的票数来推动股东大会通过交易。而买方集团本身也可以投票，即使他们是要收购公司的人。在这种情况下，买方集团会利用这一点虚报低价。

截至去年8月，市场情报公司Dealreporter追踪了26家完成退市的公司。综合下来它们的隐含股权价值约为216亿美元。截至同期，其中有10家公司随后在中国大陆或香港重新上市，总股本价值达1640亿美元。而在这之前，它们仅以不到220亿美元的价格被私有化。这还仅是2015年以来成功完成私有化的26家公司的统计数据。

小股东在股东大会上基本上没有投票权。或者说他们有投票权，但控股股东可以直接推动交易的进行，他们的权力微乎其微。但他们可以选择在开曼法院进行公平市场价值评估。到目前为止，在已经通过的26笔私有化交易中，大部分都遵循了这一操作。

新浪的私有化合并

在新浪的私有化交易中，很有意思的是，该交易是在特别股东大会上投票通过的。但与此同时买方集团设置了10%的最高异议条件，也就是说，届时如果有超过10%的股本提出异议，买方集团将有权退出交易。

究其新浪为何设置这一条件，原因在于如果不这么做，异议可能会更多，甚至可能有一半的股本在开曼群岛寻求公平市场价值的裁决，这样一来私有化成本会大幅膨胀。所以他们要把条件设置到一个能给他们权利的水平。

尽管新浪设置了10%的异议条件。但实际上，有35.9%的股本表示会提出异议。现在买方集团正试图与部分异议者进行谈判，试图让他们退让，以换取比之前提出的收购价略高的溢价。

2021年3月22日，新浪宣布完成私有化合并。

58同城怎样处理股东异议

与新浪不同的是，58同城私有化遭到很多异议。该公司本身的隐含股权价值是84亿美元，但却面临近20亿美元的异议。

之所以会出现这个情况，是因为58同城未设置最高异议条款。他们无法得知有多少股东提出异议，也不会面临买方集团退出交易的威胁，因此很多投资者开始扎堆提出异议。除了2015年对冲基金显示这一趋势外，我们在58同城看到有大量散户参与，包括养老基金。

一般来说，通常是对冲基金起到了推动作用，一些散户会在过程比较简单的时候参与。

然而并非所有的散户都可以参与其中。因为有法规指出，他们不能持有非上市或非流通股。当然，这整个异议过程是在公司退市后进行的。因此很多人被迫把自己的股票卖给这些对冲基金，而这些对冲基金可以把这个情况告上法庭。

法律争斗对中国公司有何影响

法律上的争斗并未导致他们不再在美国上市。事实上，在看到这种私有化趋势的同时，我们仍然看到有很多中国公司在美国上市。大家都希望开曼法院的裁决能够制止买方集团虚报低价。但从投资者的行为来说，这一点很难实现。未来我们将继续看到买方集团利用他们的高投票权来推动完成交易。

简易合并形式下的异议漏洞

与其他公司不同，在线游戏开发商和运营商畅游公司是以简易合并形式完成的。这种简易合并形式存在一定的漏洞，然而这种形式已经普及了。

事实上，如果买方集团已经控制了90%以上的投票权，他们可以选择改做短式合并。而有的律师认为，开曼法律没有赋予这些短式合并的公司异议权。异议的起点是特别股东大会，而这些公司不需要股东投票，也没有特别股东大会。因此这种情况下异议是不存在的。

随后有越来越多公司试图套用这个模式进行短式合并，律师们也开始跟投资人讨论这种形式下开曼公司法存在的潜在威胁。去年6月，一群股东在开曼群岛提出申诉，提出他们应有权对简易合并（包括畅游公司）提出异议。他们不应因公司控股股东控制90%以上的投票权就失去获得公平市场价值的权利。

同年11月，开曼群岛进行了为期两天的听证会，1月底公开裁决。我们发现法官几乎完全站在了申诉人一边，并裁定他们有权对畅游及其他所有简易合并提出异议。未来，与此相关的后续上诉可能还会进行。但从本质上来说，如果这一裁决得到维持，那么一开始拥有大量投票权的买方集团将不再有机会绕过异议的漏洞。